半导体行业：民生证券-半导体行业2025年度投资策略：如鱼跃渊，升腾化龙-241225

1、2024年年初以来，A股半导体（CS）涨幅为2597%（截至12月12日），跑赢沪深300指数856个百分点，跑赢半导体行业2025年度投资策略费城半导体指数556个百分点；其中A股半导体（CS）9月涨幅2299%、10月涨幅1844%。

2、资料来源如鱼跃渊：wind，民生证券研究院台积电于22年10月13日召开3Q22业绩说明会，指明产业链库存已于Q3见顶，Q4开始库存逐渐化去，台积电业绩会打响了美股半导体反弹的“发令枪”。

3、23年4月，A股和美股半导体开始明显分化证券研究报告升腾化龙*5半导体周期跟踪：“四象限”分析法0112我们采用“四象限”法分析半导体景气度。

4、将半导体行业数据分为销售/价格/库存/供半导体行业2025年度投资策略给，共四大象限。

5、如鱼跃渊每一象限均可从侧面反映半导体景气度。

6、（1）销售：数据更新相对滞后，可作为后验判断；（2）价格：受需求影响波动较大，可用于高频跟踪；（3）库存：景气下行期滞后指标；上行期领先指标；（4）供给：牵涉到资本开支，决定升腾化龙了长期供给，同时对设备板块景气度具有指标性意义；除上述四象限数据外，亦可通过半导体各大下游市场（手机/PC/汽车等）的销量数据，判断不同赛道的景气度与需求。

7、半导体库存水位下半导体行业2025年度投资策略游品牌商库存水位晶圆厂CAPEX产能利用率存储器/MCU月度价格主流芯片价格/交期变化全球半导体月度销售全球半导体年度预测销售价格库存供给半导体景气度四象限资料来源：民生证券研究院整理证券研究报告*销售跟踪：AI驱动增速转正，传统需求仍待复苏136资料来源：WSTS，民生证券研究院整理电子板块，伴随着全球经济的波动，在下游需求创新及供给扩张共振下，呈现明显的周期性。

8、参考半导体月度销售额波动，一个完整需求周期大概3-4年（上行下行各15-2年），而上一轮半导体周期顶部于2021年7月出现，随后同比增速波动下滑，于2023年4月触及谷底，随后同比降幅趋缓，并于2023年11月转正，截止2024年9月，如鱼跃渊全球半导体月度销售额同比增长232%。

9、AI驱动增速升腾化龙转正，传统需求仍待复苏。

10、尽管全球半导体月度销售额转正，但驱动因素主要为：1）英伟达拉动半导体行业2025年度投资策略AI领域销售额增长；2）HBM等高端存储在AI拉动下需求增长。

11、我们在剔除英伟达及存储板块后，发现传统半导体从2023Q1开始呈现同比下滑，延续至今，如鱼跃渊2024Q2继续同比下滑13%，传统需求仍待复苏。

12、图：2017年至2024年9月全球半导体月度销售额（亿美元）图：2019年2024年Q2全球半导体季度销售额（亿美元，剔除英伟达及存储）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0100200300400500600700Jan-17Jul-17Jan-18Jul-18Jan-19Jul-19Jan-20Jul-20Ja升腾化龙n-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23Jul-23。

13、Jan-24Jul-24AmericasEuropeJapanAsiaPacificYOY-20%-10%0%10%20%30%40%0200400600800100012002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q220半导体行业2025年度投资策略23。

14、Q32023Q42024Q12024Q2半导体销售额（亿美元，剔除英伟达及存储）同比增长资料来源：WSTS，Statistia，iFinD，英伟达，民生证券研究院整理证券研究报告*价格跟踪：存储价格阶段性回落图：DRAM如鱼跃渊现货平均价（美元）图：NAND现货平均价（美元）存储价格自2023年中以来强势反弹，但在2024年中开始阶段性回落。

15、NAND方面，如1Tb的Wafer晶圆合约价自2023年底部（278美金）以来最高上涨至720美金，升腾化龙涨幅达159%。

16、但经历短期修复之后，手机等消费电子下游需求阶段性放缓，6月以来略有回落，至11月降幅近30%；DRAM方面，从DDR3到DDR5的产品均较前高有半导体行业2025年度投资策略10%左右的价格降幅。

17、就后续价如鱼跃渊格趋势来看，我们预计算力相关产品涨幅好于消费级存储。

18、算力需求持续强劲为DDR5价格带来支撑，而利基型存储升腾化龙市场海外原厂逐步退出，有望在长期维度上带来行业供需格局改善。

19、14051525354555Mar-23Apr-23May-23Jun-23Jul-23Aug-23Sep-23Oct-23Nov-23Dec-23Jan-24Feb-24Mar-24A半导体行业2025年度投资策略pr-24May-24Jun-24Jul-24Aug-24Sep-24Oct-24Nov-24Dec-24DDR34GbDDR44GbDDR48GbDDR416GbDDR516G000100200300400500。

20、600700800Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24May-24Ju如鱼跃渊l-24Sep-24Nov-24现货平均价:Wafer:512GbTLC现货平均价:Wafer:1Tb现货平均价:Wafer:128GbTLC现货平均价:Wafer:256GbTLC资料来源：DRA。

21、Mexchange，iFinD，民生证券研究院资料来源：DRAMexchange，iFinD，民生证券研究院7证券研究报告*库存跟踪：整机厂库存&半导体产业库存158资料来源：Bloom升腾化龙berg，民生证券研究院整理整机厂及半导体产业的上市公司较多，我们在此选取全球70家龙头上市公司，通过整体法，测算库存及周转天数。

22、整机厂库存：2Q24全球EMS环节库存为624亿美元，环比下降35%，库存周转天数半导体行业2025年度投资策略为53天，环比提升4天，全球终端库存为413亿美元，环比提升81%，库存周转天数为34天，环比提升1天。

23、半导体产业库存：2Q24全球半导体全产业链库存为1253亿美元，环比提升31%，库如鱼跃渊存周转天数为104天，环比下降5天，经历季节性反弹后，重回下降态势。

24、2Q升腾化龙24半导体各个细分领域库存环比较为平稳，其中IDM和Fabless有小幅提升。

25、EMS及整机厂库存水位（十亿美元，左半导体行业2025年度投资策略轴）及周转天数（天，右轴）全球半导体产业链库存水位（十亿美元，左轴）及周转天数（天，右轴）01020304050607001020304050607080901001101201301404Q142Q154Q152Q164Q162Q174Q172Q184Q182Q194Q192Q204Q202Q214Q212Q224Q222Q234Q232Q24EMS终端EMS。

26、DOI终端DOI010203040506070809010011012001020304050607080901001101201301404Q142Q154Q152Q164Q162Q如鱼跃渊174Q172Q184Q182Q194Q192Q204Q202Q214Q212Q224Q222Q234Q232Q24IDMFabless制造封测分销商DOI证券研究报告*供给跟踪：稼动率触底反弹，先进成熟景气分化16。

27、9晶圆升腾化龙厂稼动率触底反弹，台积电先进制程维持满载，成熟制程稼动率有所回温。

28、伴随半导体周期触底回升，全球晶圆厂稼动率亦在2023年出现拐点，但受半导体行业2025年度投资策略AI影响，不同制程稼动率走势出现分化。

29、2023年第四季度，全球主要晶圆代工厂的平均产能利用率约为74%如鱼跃渊，根据群智咨询报告显示，2024年第三季度，主要晶圆厂平均产能利用率回升至80%左右。

30、由于AI芯片及高性能计算需求稳健，目前先进制程产能利用率较为饱满，24Q升腾化龙3台积电先进制程满载，成熟制程晶圆代工利用率亦回温，产能利用率陆续提高。

31、国内稼动率回暖趋势与此类似，中芯与华虹稼动率均自23Q4以来环比持续提升，中芯从23Q4的768%提升至24Q3的904%，华虹提升更为显著，从23Q4的841%提半导体行业2025年度投资策略升至24Q3的1053%。

32、展望未来，先进制程看AI，预计会持续供不应求，而成熟制程主要如鱼跃渊依赖宏观经济，复苏依旧是大趋势。

33、资料来源：联华电子，民生证券研究院资料来源：中芯国际官网，华虹半导体官网，iFinD，民生证券研究院整理2020-2024Q3联华电子稼动率2020-202升腾化龙4Q3中芯国际&华虹稼动率0%20%40%60%80%100%120%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2202。

34、3Q32023Q42024Q12024Q22024Q3中芯国际华虹0%20%40%60%80%100%2020Q12020Q22020Q32020Q半导体行业2025年度投资策略42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3证券研究报告*10总结：长期展望，AI驱动景气周期1710图：2002。

35、-2024年半导体（十亿美元）行业市场规模及驱动力如鱼跃渊分析0100200300400500600700AI从云到端，引领下一阶段的半导体大周期资料来源：WSTS，民生证券研究院综合前文所述，AI相关领域的景气度高企，非AI需求仍相对疲软。

36、回顾近20年半导体行业成长，每一轮半导体大周期都有代表性的产品需求驱动，如PC时代的2002-2007年；智能手机时代的20升腾化龙12-2018年。

37、站在当下，AI的浪潮始自2023年，目前主要是云端资本开支建设，后半导体行业2025年度投资策略续将赋能手机、PC、汽车、物联网等一众传统应用，驱动下一轮半导体大周期的主要驱动因素。

38、证券研究报告*证券研究报告11下游成长性分析02证券研究报告*12AI：新一轮生产力革命崛起21资料来源：中国信通院《人工智能生成内容白皮书》，如鱼跃渊民生证券研究院图：决策式AI和生成式AI发展历程12195019802006基于规则基于统计生成文法机器学习深度学习Transformer·人工提取自然语言特征·简单机器统计算法·以语言学为基础的符号主义并行计算进入大语言模型时代2017神经网络RNN，C。

39、NN，GAN仅解码器编码解码GPT-1GPT-2GPT-3Chat-GPTGPT-4LaMDAPaLMPaLM2ALBERT2018仅编码器20192020202120222023BERTRoBERTaERNIEERNIE升腾化龙30BARTT5Switch生成式AI快速发展期决策式AI时代20142014年，lanJGoodfellow提出生成式对抗网络GAN2012年，微软展示全自动同声传译系统，可将。

40、英文演讲者的内容自动翻译成中文语半导体行业2025年度投资策略音2007年，世界第一部完全由人工智能创作的小说《1TheRoad》问世1957年，第一支由计算机创作的弦乐四重奏《依利亚克组曲》完成80年代中期，IBM创造语音控制打字机Tangora生成式AI处于沉淀积累期Gemini2024GPT-4oSoraGemini15o1系列近年来生成式AI步入快速发展期。

41、1950年开如鱼跃渊始生成式AI出现早期萌芽，此后AIGC处于漫长的沉淀积累期，决策式AI占据主流。

42、随着2014年生成式对抗网络等深度学习算法的提出，AIGC步入快升腾化龙速发展期，生成内容的丰富度和精度都有了较大的提升。

43、从GPT-1到GPT-5，GPT模半导体行业2025年度投资策略型的智能化程度不断提升。

44、ChatGPT在拥有3000亿单词的语料基础上预训练出拥有1750亿个参数的模型（GPT-2仅有15亿参数），预训练数据量从5GB增加如鱼跃渊到45TB，GPT-4参数规格进一步提升至18万亿，数据集包括13万亿tokens。

45、而当下最新推出的OpenA升腾化龙I-o1模型，则采用“思维链”方式处理问题，推升了推理侧算力需求。

46、证券研究报告*13AI云端：算力需求激增，云商资本开支持续增长21资料来源：各公司官网，Bloomberg，半导体行业2025年度投资策略民生证券研究院注：4Q24数据为Bloomberg一致预期CY3Q24北美四大云商CY3Q24合计资本开支为59814亿美元，同比增长617%，环比增长132%；Bloomberg一致预期CY2024北美四大云商资本开支合计为2140亿美元，同比增长451%。

47、我们认为，当下海外算力产业链的核心矛盾仍然为2026年的需求增长，云商资本开支超预期为英伟达市值如鱼跃渊成长的一大主要原因，后续需持续关注云商开支计划。

48、算力需求依旧旺盛，云商或通过降低Opex以及拉长折旧年限等方式提升Capex潜在空间：1）AI已经带来了Opex方面的降本增效，谷歌在业绩会上表示将通过AI提升员工工作效率，来对冲Capex的大幅增长；2）云商纷纷延长云基础设施的折旧年限，微软在业绩会中提及AI固定资产折升腾化龙旧时间将达到15年，远高于此前折旧时间。

49、图：北美四大云厂商年度资本开支及增速（亿美元，%）图：2020-2024年北美云商季度资本开支（含融资租赁）（亿美元，%）-20%0%20%40%60%80%02004006008001Q2半导体行业2025年度投资策略02Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q244Q24微软Meta谷歌Amazon合计YoY-20%0%20%。

50、40%60%05001,0001,5002,0002,5002021202220232024E微软Meta谷歌Amazon合计YoY证券研究报告*14AI终端：随身算力终端，重构用户体验22个人算力终端，率如鱼跃渊先落地1）联想发布AIPC产品，搭载端侧大模型可实现文件本地处理，宏碁、华硕、Dell等均推出AIPC新品；2）AMD/Intel/高通均推出嵌入专用AI模块的PC处理器；3）联想发布基于端侧模。

51、型PC个人智能体“小天”，英伟达亦发布端侧模型产品ChatwithRTX；处理器、存储、散热、电磁屏蔽、轻量化等环节迎来升级1）高通推出骁龙8至尊版，相较于上一代的8Gen3实现AI性能提升45%的同时能效也提升了45%2）安卓手机华为、小米、oppo、vivo等均推出搭载大模型的AI手机；3）苹果发布iPhone16，搭载AppleIntelligence（10月于美国市场首发；预计明年升腾化龙将推出中。

52、文、法文等版本）处理器、存储、PCB、结构件等环节迎来升级IOT汽车智能眼镜从IOT到汽车，AI全面半导体行业2025年度投资策略赋能必要性：手机和PC有强大的用户基础，全球手机每年销量12亿部，PC销量平均25-3亿台。

53、作为个人日常生活及办公的算力终端，率先落地为必然；可行性：AI手机及PC作为目前个人强大的算力终端，应当装备能够更快、更高效地运行端侧GenAI（生成式AI）模型的处理器，NPU性能至少为30T如鱼跃渊OPS，最先进制程会率先在手机和PC落地。

54、苹果安卓端侧AI先后落地：苹果于10月29日正式推出iOS181并面向北美用户推出AppleIntelligence；安卓这边，智谱于10月25日发布的AI智能体AutoGLM也开升腾化龙启内测。

55、当前系统级AI半导体行业2025年度投资策略+打通第三方App确立为端侧AI的发展方向，AI终端是长期产业趋势。

56、资料来源：各公司官网，民生证券研究院证券研究报告*15OSAIAgent23智能手机：AI成为破局关键资料来源：IDC，民生证券研究院-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%-20004000600080001,00001,20001,40001,60002014201520162017如鱼跃渊201820192020202120222023AppleSamsungXiaomiHuaw。

57、eiHonorvivoOPPOTranssionothersYOY图：全球智能手机出货量（百万部）图：系统级AI架构过去几年，智能手机新品硬件创新乏力，市场增速放缓，在5G短暂地推动21年市场回暖后，22~23年全球智能手机市场再度陷入低迷期，出货量连续回落；随着消费电子市场复苏，叠加GenAI或带来增量需求并推动高端化，IDC将20升腾化龙24年全球智能手机出货量的同比增速上调至62%，对应124亿部。

58、今年6月，苹果在开发者大会上正式推出的系统级AIApple半导体行业2025年度投资策略Intelligence率先完成了AI手机的“打样”。

59、系统级AIAgent确立如鱼跃渊为AI手机的“终极形态”：除类云端AI和App增强AI外，我们认为深度集成的系统级AI是实现端侧AI的最佳思路。

60、系统级AI，即AIAgent，由于操作系统负责进程和硬件资源的调度，因而相较于将AI功能内置于单个App各自为政的App增强AI，系统级AI能够打通多个App的输入输出，实现跨A升腾化龙pp工作流的完成，从而帮助解决更多的用户痛点，推动换机和升级需求。

61、App1……App2App3AppN证券研究报告*1623智能手机：核心硬件创新一览资料来源：砍柴网，爱集微，汇顶科技官网，澎湃新闻，电子工程网，亚洲新能源汽车网，拓普微科技，思瀚产业研究院，民生证券研究院光学指纹识别TDDI电源射频镜头方面，玻塑混合镜头在提升进光量、降低镜头高度方面具有优势；潜望式半导体行业2025年度投资策略下沉是重要创新之一，潜望式镜头通过微棱镜结构实现光学变焦，同时支持远景和微距拍摄；其他光学创新还包。

62、括可变光圈、超光谱摄像头如鱼跃渊；CIS方面，大底+大像素是升级趋势；TOF系统，同3D结构光技术，可用于生物识别和手势识别。

63、模组：舜宇光学、丘钛科技、高伟电子、欧菲光光学零部件：水晶光电、蓝特光学、瑞声科技、东田微CIS：韦尔股份、思特威、格科微TOF：力芯微相较于光学屏下，超声波指纹识别方案更轻薄、更省电，对屏幕要求更低，解锁体升腾化龙验更好，且解锁区域设计更灵活，明年有望快速下沉至安卓系中端机型。

64、指纹识别：汇顶科半导体行业2025年度投资策略技、丘钛科技目前智能手机通过采用新材料（如硅碳负极）、优化电池结构和电源管理系统等手段来实现电池容量、能量密度和续航能力的提升，其中电源管理芯片通过智能调节能够在不同场景下自动优化电源分配，确保设备在高负荷使用时仍能保持稳定。

65、电源：圣邦股份、南芯科技、艾为电子、力芯微、美芯晟、希荻微、帝奥微、晶丰明源、芯朋微触摸屏产品的技术路线向嵌入式In-cell如鱼跃渊发展成为趋势，其中双芯片解决方案由于触控IC和显示驱动IC仍然相互独立，存在出现噪声的可能，而单芯片解决方案（TDDI）采用统一的系统架构，将二者融合在一起，从而实现更高效的通信、有效降低显示噪声，更利于智能手机薄型化、窄边框的设计需求。

66、TDDI：天德钰、韦尔股份升腾化龙、新相微射频前端芯片需要支持各种频段的无线通信，广泛兼容5G、4G以及更早的网络类型，实现无缝连接和极低延迟。

67、射频：卓胜微、唯捷创芯、慧智微证券研究报告*1724AI终端：健康测量和AI智能化成为未来刚需1）健康测量：AppleWatch引领智能手表的发展，开启医疗便携半导体行业2025年度投资策略化时代。

68、自2014年推出第一款AppleWatch产品后，苹果瞄如鱼跃渊准健康检测的需求，依托AppleWatch的传感器技术、先进算法与科学方法，向用户提供对其健康与健身的突破性洞察以及更多个性化选项，助力智能手表进入健康大赛道。

69、在全民健康的热潮下，健康监测逐步成为智能手表的必升腾化龙备功能。

70、24年9月，半导体行业2025年度投资策略华为发布搭载玄玑感知系统的HUAWEIWatchGT5系列，其将单点监测技术整合为多维感知系统，从而实现全方位持续性的健康测量。

71、2）AI智能化：“普适应+价格”成为AI智能化的主如鱼跃渊导逻辑，其中SoC是影响AI功能体验和产品成本的关键因素。

72、当下物联网终端中SO升腾化龙C需求同源：①低功耗。

73、解决高重量半导体行业2025年度投资策略+低续航的核心痛点；②具备连接能力。

74、蓝牙+WiFi集成是趋势，部分需求蜂窝如鱼跃渊能力；③芯片处理能力。

75、根据音频、图像、视频等应用场景需求渐次升级，但尚不需升腾化龙要运行端侧模型。

76、国产SoC可依靠国内成半导体行业2025年度投资策略熟的硬件供应链生态，凭借优秀的性能+低成本方案，在行业发展初期迅速占领市场。

77、图：可DIY的AI桌面机器人（基于乐鑫ESP32-S3芯片）图：华为玄玑感知系统接入文心一言大模型；支持语音交互/语音助手功能，连接APP可语音控制小度智能设备机器人底部配备磁吸接口；与小车等外设组合，实现语音指令遥控机器人两侧和顶部可使用ESP32-S3自带的触摸交互内置本地AI模型；支持本地移动检测+人脸识别+语音识别通过USB线，连接为副屏；支持如鱼跃渊音频传输和触屏操作资料来源：乐鑫朋友圈公众号，。

78、民生证券研究院整理资料来升腾化龙源：深圳湾，民生证券研究院证券研究报告*18AI终端：眼镜成为全新蓝海24资料来源：澎湃新闻，脑极体，维科网，虎嗅网，新电实验室，民生证券研究院整理图：市场就AI眼镜产品形态达成共识经历的四个阶段寻找新的AI硬件形式XR头显设备短期内难以打开市场眼镜形态的AR产品形态相比XR头显更能被消费者接受AI眼镜有望通过替代传统眼镜进行普及，率先规模落地遇到问题（重量、价格、续航等原。

79、因隔绝大众消费者）（应用生态+佩戴体验+可接受的售价）（轻便+无感+好用，更符合用户需求）（AR眼镜=AI眼镜+AR显示效果）转半导体行业2025年度投资策略变形态早期形态更贴近生活必需品，提升用户日均使用时间AI终端的定价=硬件成本+AI体验，产品具备更高的附加值。

80、因此AI终端需如鱼跃渊要深耕应用场景，解决用户的刚需，让用户愿意为设备的AI可用性付出产品溢价。

81、当下的AI眼镜适配“普适升腾化龙应+价格”的逻辑，有望成为新的引领市场产品。

82、中国的传统眼镜产品市场广阔，2023年佩戴眼镜的人数接近7亿，而AI眼镜由于佩戴舒适度和使用场景覆盖度的提升半导体行业2025年度投资策略，叠加逐步下沉的价格，从而通过替代传统眼镜进行普及。

83、如鱼跃渊分析当前的AI眼镜市场，我们认为当前的AI眼镜可类比十年前的智能机，正迈入百花齐放的蓝海阶段。

84、升腾化龙展望未来，产品市场将会形成双线并行的格局，即品牌厂商自研硬件+大模型；白牌厂商则采用公版方案配合第三方模型，各自占据目标市场。

85、证券研究报告*1924AI终端：半导体供应链梳理资料来源：TI官网，民生证券研究院整理APSOC：晶晨股份瑞芯微恒玄科技乐鑫科技全志科技电源管理IC：圣邦股份艾为电子南芯科技希荻微力芯微等音频功放芯片：艾为电子凌云半导体等传感器：敏芯股份歌尔微灿瑞科技迈来芯等通信IC：乐鑫科技恒玄科技中科蓝讯炬芯科技泰凌微翱捷科技等背光/显示驱动芯片：圣邦股份艾为电子南芯半导体行业2025年度投资策略科技帝奥微天德钰等证券研究报告*2025汽。

86、车电子：全球及国内新能源车销量概况资料来源：《EvTanks中国新能源汽车行业发展白皮书（2024年）》，民生如鱼跃渊证券研究院20根据EVTank数据显示，2023年全球新能源车销量达14653万辆，yoy+354%，国内新能源车销量到9495万辆，占全球销量648%。

87、展升腾化龙望未来，预计2024年全球和国内新能源车销量将分别达18300/和11800万辆，2030年全球新能源车销量将达到4700万辆。

88、对比来看，2024年-2030年全半导体行业2025年度投资策略球新能源车CAGR维持在14-15%，而国内新能源车CAGR保持在16%以上，国内依旧保持较高增速。

89、根据乘联会数据，24年6月中国新能源车的渗透率首次突破50%，伴随着后续各大厂商持续推出新车，为市场如鱼跃渊增长贡献持续动能，有望推动新能源渗透率节节攀升。

90、乘联会预升腾化龙计25/26年中国新能源车渗透率仍将大幅上行。

91、图：全球半导体行业2025年度投资策略新能源车的出货量（万辆）和增速（%）0%20%40%60%80%100%120%01000200030004000500020202021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E中国欧美其他YOY图：国内新能源车渗透率（%）0%10%20%30%40%50%60%资料来源：安徽新能源汽车网，民生证券研究院证券研究报告*2125汽车电子：系统概况。

92、资料来源：汽车电子库，民生证券研究院整理三智车辆网络系统通讯模块T-box以太网蓝牙模块GPS（北斗）射频模如鱼跃渊块天线遥控钥匙总线LINMOSTCAN自动驾驶系统感知层激光雷达毫米波雷达单目/夺目摄像头夜视仪红外/惯性传感器决策层FPGA/GPUSoC/MCU360度全息影像智能座舱车载信息娱乐系统液晶仪表盘中控显示屏抬头显示器（HUD）后排座椅显示屏流媒体后视镜车内摄像头车载音响电控系统底盘电子系统。

93、助力转向系统主动悬架系统驻车制动系统电子稳定控制轮毅电机车身电子电气车身控制器（BCM）智能雨刷门窗开关一键启动开关车窗升降器尾门电动撑杆照明系统车身线束安全舒适系统安全气囊控制单元座椅加热装置碰撞传感器主动降噪单元乘客感应传感器座椅升腾化龙自动调节照明系统空调系统AVAS（电喇叭）三电电池系统（替代油箱等）动力电池DC-DC转换器电池管理系统（DMS）电机系统(替代发动机变速箱等）电机电机控制器减速器牵。

94、引逆变器车载充电器充电桩自动驾驶域信息娱乐域底盘域车身域动力域21证券研究报告*目录CON半导体行业2025年度投资策略TENTS半导体产业链篇二半导体总述篇一1、半导体周期复盘2、下游成长性分析1、芯片设计2、半导体制造投资建议三22风险提示四证券研究报告*23半导体产业链及结构：各细分市场均有广阔空间二资料来源：WSTS，SEMI，ICInsight，IBS，IHS，民生证券研究院EDAIP材料设备掩模制造822亿美元（Y。

95、ole,2023E）667亿美元（SEMI，2023）1063亿美元（SEMI，2023）Total6112亿美元（WSTS,2024E）140如鱼跃渊0亿美元（ICInsights，2023E）支撑产业14526亿美元（SEMI，2023E）6649亿美元（IPnest，2022）芯片设计晶圆制造封装测试核心产业整机厂商证券研究报告*证券研究报告24芯片设计01证券研究报告*251资料来源：WSTS，民。

96、生证券研究院芯片设计：按升腾化龙产品拆分根据WSTS对于半导体行业的分类，半导体行业主要可以分为集成电路（包括微处理器、逻辑芯片、存储器、模拟芯片）；光电器件；分立器件；传感器等。

97、其中集成电路行业是规模最大半导体行业2025年度投资策略的细分领域，WSTS预计2024年市场规模5175亿美元，占全球半导体市场的85%。

98、集成电路处理器逻辑芯片存储器模拟芯片光电器件CIS芯片LED芯片其他分立器件二极管三极管MOSFETIGBT晶闸管传感器6112亿美元183亿美元5175如鱼跃渊亿美元427亿美元328亿美元半导体2014-2025F半导体各细分领域市场规模（十亿美元）7759亿美元19766亿美元16315亿美元7906亿美元0100200300400500600700分立器件光电器件传感器模拟芯片微处理器逻辑芯片存储。

99、器资料来源：WSTS，民生证券研究院半导体行业分类及细分市场规模（2024年预测值）证券研究报告*26目录CONTENTS存储芯片111芯片设计产业链数字芯片12模拟芯片13功率半导体升腾化龙14证券研究报告*11存储：广阔市场空间，较强周期属性市场规模方面，存储芯片有可观的市场容量，但也具有周期性波动特征。

100、据Gartner预半导体行业2025年度投资策略测，2024年全球DRAM市场规模将达835亿美元，NAND市场规模将达678亿美元，存储市场总规模同比增长705%，实现周期反转，市场规模底部回升。

101、此前一轮的上行周期为2019-2021年，下行周期为2021如鱼跃渊-2023年。

102、2024年以来AI算力为主的需求驱升腾化龙动行业强劲复苏。

103、HBM亦带动行业增量，据TrendForce预测20半导体行业2025年度投资策略24年HBM产值占DRAM市场达20%。

104、资料来源：Gartner，民生证券研究院存储器行业规模及其组成（十亿美元）如鱼跃渊-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0204060801001202018201920202021202220232024E2025E2026E2027E2028EDRAMNANDtotalYOY27证券研究报告*11存储：复盘历次存储周期，供需矛盾如何变化资料来源：Statista，民生证券研究院整理存储产。

105、品周期约为3-4年，回顾过去升腾化龙16年，全球存储市场经历了4个周期。

106、每一轮周期都起始于外部因素带来的需求扩张+供给紧缩，并随半导体行业2025年度投资策略着厂商扩产步入衰退。

107、新技术路线的引入通常会带来行业上行周期，如2016-2019年3DNAND的推广，2023年以来HBM的大如鱼跃渊规模放量，均导致新产品需求增长和对传统产品的产能挤占。

108、当下正升腾化龙值存储厂商减产+HBM产能挤出之际，两大因素共同加深供需矛盾28证券研究报告*11存储：AI服务器带动HBM、DDR5、3DNAND存储需求快速增长AI服务器在内存、显存、硬盘上均有更高的性能要求。

109、内存方面，更高传输速率的DDR5加速半导体行业2025年度投资策略渗透；显存方面，高带宽的HBM在加速卡上全面取代GDDR显存；硬盘方面，AI服务器中SSD硬盘成为首选。

110、据美光数据测算，AI服务器中DRAM容量是普通服务器的8倍，NAND容量将是普通服如鱼跃渊务器的3倍。

111、资料来源：AMD，民生证券研究院资料来源：AMD，民生证券研究院内存存储显存硬盘AI服务器存储DDR4→DDR5高带宽催生HBM需求用量提升，且SSD有望成为主流方向HBM与GDDR对比HBM通过TSV穿孔和微凸块互联资料来源：民生证券研究院整理29证券研究报告*HBM：渗透率快速提升，三大原厂争抢技术高地资料来源：Trendforce，民生证券研究院AI计算需求的推动下，H升腾化龙BM快速抢占DRAM市。

112、半导体行业2025年度投资策略场份额。

113、据Yole数据，2023年HBM按容量出货量增长了93%，预计2024年将如鱼跃渊增长147%。

114、HBM市场收入预计从2022年的27亿美元增长到2024年的141亿美升腾化龙元，占DRAM市场份额从3%提升至19%。

115、SK海力士与三星起步较早，美光半导体行业2025年度投资策略产品方面已完成赶超。

116、SK海力士于2014年最开始与AMD合作开发HB民生证券M，并于次年首次量产；三星电子于2016年首次量产4GBHBM。

117、半导体行业2025年度投资策略但从最新进展来看，美光在产品进度方面已完成赶超。

118、美光HBM3民生证券E于2024年2月率先实现量产。

119、制程上看，当前主流半导体行业2025年度投资策略的HBM3E采用1α/1β制程。

120、值得注意的是1α/1β制程下单层容量从2Gb提升至3Gb，8民生证券Hi产品具有24Gb容量，12Hi产品将具备36Gb容量。

121、图：三大存储厂商HBM进展图11资料来源：Wikipedia、海力士官网、IT之家、三星官网、CFM闪存市场、美光科技官网，民生证券研究院整理30证券研究报告*31服务器存储：AI服务器带半导体行业2025年度投资策略来新技术AI服务器需求核心在于更大带宽的存储，带来了存储技术路线变革：1）CXL（computeexpresslink）：全新的互联技术标准，MXC芯片主要应用于内存扩展及内存池化领域，为内存AIC扩展卡、背板及。

122、EDS民生证券FF内存模组而设计，可大幅扩展内存容量和带宽，满足高性能计算需求。

123、2）MCR/MDIMM（MultiplexerCombinedRanks）：大大提高内存带宽，利用标准DDR5DIMM组件，第一代MRDIMM支持8800MT半导体行业2025年度投资策略/S速率，目前正在定义的第二子代MRDIMM的数据传输速率将为12800MT/s。

124、3）PCIe50民生证券（PeripheralComponentInterconnectExpress50）：新一代总线技术，速率较PCIe40翻倍。

125、澜起科技布局了MRDIMM控制芯片、PCIeRetimer芯片、CXLMCX芯片，受益AI算力带来的新技术半导体行业2025年度投资策略增量。

126、资料来源：澜起科技公告，民生证券研究院整理11技术/产品名称主要应用场景功能相关互连芯片DDR5PC和服务器内存模组具备更高速度、更大容量与更低能耗接口及配套芯片：RCD、SPD、PMIC和TSMCR/MRDIMMAI服务器更高带宽、更高容量的内存模组MRCD/民生证券MDB芯片CXL数据中心等内存拓展、内存池化MXC芯片PCIe50主要是高速SSD卡，AI服务器等用于连接CPU和高速外设，PCIe50相。

127、较40速率及带宽翻倍，满足更高带宽的应用PCIeRetimer芯片证券研究报告*32利基型存储：海外龙头退出加速供给出清利基型存储市场包括SLCNAND、利半导体行业2025年度投资策略基DRAM、NORFlash等，如前所述，2024年全球存储市场总规模约1500亿美元，利基型存储占存储总市场约10%。

128、国内诸多厂商亦进行民生证券了广泛的产品线布局。

129、SRAM、利基型DRAM、半导体行业2025年度投资策略SLCNAND、NORFlash、EEPROM等品类均有国产存储厂商切入，在各自市场铺开产品线。

130、行业格局层面，海外大民生证券厂相继推出利基市场有望带来供需改善。

131、DRAM方面，海力士、三星相半导体行业2025年度投资策略继宣布退出DDR3，NAND方面，三星正逐步退出SLC市场。

132、未来中国大陆厂商和中国台湾厂商或将是市场民生证券主要参与者。

133、资料来源：各公司官网及公告，民生证券研究院整理11表：利基型存储公司产品线布局01002003004005006007001Q193Q191Q203Q201Q213Q2半导体行业2025年度投资策略11Q223Q221Q233Q231Q243Q24华邦电旺宏南亚科图：中国台湾利基存储厂商营收(亿元新台币）资料来源：wind，民生证券研究院整理证券研究报告*33目录CONTENTS存储芯片111芯片设计产业链数字芯片12模拟芯片。

134、13功率半导体14证券研究报告*341234算力芯片：GPU、ASIC、FGPA对比品类CPUGPUASICFPGA图例特性灵活性高、计算效率低；应用广泛，适合进行复杂计算灵活性较好，计算效率一般；高性能，高功耗，适合逻辑简单，计算密集型批量任务或图形处理灵活性差，计算效率高，低功耗需要定制民生证券化，不可编程，适合用于比较成熟的算法和标准灵活性好，计算效率较高，可编程并行计算，高性能，实时处理，功耗较低。

135、，适合特定算法主要厂商英特尔、AMD英伟达、AMD谷歌、寒武纪赛灵思、Lattice应用场景笔电、手机、服务器的管理、调度等场景通用计算、AI、图形处理等大规模并行计算场景AI、智能驾驶等单一运算场景特种、工业等具体行业CPU：灵活性高，但计算效率低，适用于管理、调度等复杂计算场景；GPU：并行计算能力强，适用于通用计算、AI、图形处理等对算力要求较高的场景；ASIC：适用于算力要求高单半导体行业2025年度投资策略较为单一的。

136、场景，相较GP民生证券GPU，在功耗、计算效率等方便表现更好；FPGA：可编程特性，具有极强的灵活性，适用于特种、工业、通讯等具体行业。

137、资料来源：avnet，民生证券研究院整理CPU、GPU、ASIC和FPGA的对比证券研究报告*35算力芯片：英伟半导体行业2025年度投资策略达和挑战者们12英伟达具有完善的加速卡产品矩阵。

138、前市场主流的推理卡产品主要包括L40、L40S、L4、L20、H20和L2，训练卡产品主要包括H100、H200、GH200、B200、GB200等；从GB200开始，英伟达的产品开始采用多die合封的方案，算力能力得到了显著提升，并且采用铜互连进行GPU之间的通信，解决了互连瓶颈，民生证券产品性能与竞争对手进一步拉开差距。

139、资料来源：英伟达官网、民生证券研究院35*除GB200外，算力数据为BF16峰值算力A10算力：125TFlpos制程：8nm芯片类型：推理互联带宽：64GB/sNVLINK600GA100算力：312TFlpos制程：7nm芯片类型：推理+训练互联带宽：64GB/sNVL半导体行业2025年度投资策略INK600GT4算力：65TFlpos制程：12nm芯片类型：推理互联带宽：32GB/sH100SXM算力：1979TFlp。

140、os制程：4nm芯片类型：推理+训练互联带宽：NVLink900GB/sA800算力：312TFlpos2022制程：7nm芯片类型：推理+训练互联带宽：64GB/sNVLink900GB/sH2民生证券00SXM算力：1979TFlpos制程：4nm芯片类型：推理+训练互联带宽：NVLink1800GB/sGB200算力：40PFlposFP4制程：4nm芯片类型：推理+训练互联带宽：NVLink180。

141、0GB/s2018年9月2020年6月2022年3月2022年11月20半导体行业2025年度投资策略23年11月2024年3月2021年4月英伟达加速卡推出时间轴证券研究报告*36算力芯片：英伟达和挑战者们12当前全球AI芯片仍主要被英伟达垄断，但竞争逐步白热化。

142、目前英伟达仍处于垄断地位，但AMD、谷民生证券歌、特斯拉等厂商相继推出MI300系列、TPUV5以及DojoD1等产品，挑战英伟达的垄断地位，尽管2024年4月英伟达推出的B系列加速卡再一次在算力方面与竞争对手甩开差距，但当前全球加速卡市场从一家独大转为多强混战的局面已成定局。

143、国内市场方面，伴随美国禁令趋严，2023年10月17日美国商务部公布算力芯片出口管制新规，A100、H100、A800、H800、L40、L40S等芯片进入管制名单半导体行业2025年度投资策略，同时国内昇腾、寒武纪等龙头厂商产品能力不断追赶海外龙头，AI芯片国产化成为大趋势。

144、资料来源：TechInsights，芯智讯，各公司官网，民生证券研究院36英伟达云厂商自研加速卡全球龙头英伟达的追赶者AMD昇腾In民生证券tel其他玩家MI300XMI325X910B910CGaudiGoya寒武纪海光景嘉微沐曦等一级市场公司H100H200GH200B200GB200GB300L40L40SL4L20H20L2GoogleTPUAWSTrainiumGravitonMicrosoft。

145、AthenaMetaOculusMITATeslaDojoFSD腾讯燧原阿里巴巴平头哥百度昆仑芯MI355X证券研究报告*半导体行业2025年度投资策略37算力芯片：谷歌VS亚马逊12谷歌和亚马逊同为全球云计算业务的主要玩家。

146、谷歌TPU加速卡最早始于2006年，2016年推出了TPUv1，大幅领先于其他云计民生证券算公司，而亚马逊的Trainium1芯片推出时间为2022年；但从云计算业务收入来看，亚马逊2023年云计算业务收入为908亿美元，相较于谷歌的331亿美元具有显著优势。

147、从加速看产品性能来看：谷歌2024年推出的TPUv6e单卡BF16算力达到918TFLOPs，互联带宽则达到3584GB/s，相较于亚马逊更有优势，半导体行业2025年度投资策略而亚马逊的Trainium2则在服务器架构上支持更多的加速卡高速互联，机柜内可以支持64卡互联。

148、从服务器架构来看，谷歌仍然采用传统的AI服务器架构，一个Shelf内放两个Board，每个Board放置4张TPU和民生证券1张CPU，8卡之间通过ICINetwork高速互联；而亚马逊则推出了机柜架构，最多可以支持2个机柜，64张加速卡通过AEC高速互联。

149、资料来源：谷歌官网、AWS官网、Semiconductor、民生证券研究院37谷歌和亚马逊AI服务器半导体行业2025年度投资策略架构对比谷歌和亚马逊最新加速卡新能对比厂商谷歌亚马逊加速卡TPUv6eTrainum2发布时间20242024int8算力（TOPs）18361300BF16算力（TFLOPs）918650互联带宽（GB/s）3584640互联数量2~816~64谷歌和亚马逊云业务收入（亿美元）谷歌亚马逊01002。

150、0030040050060070080090010002020202120222023谷歌亚马逊证券研究报告*38数字芯片：3Q24收入持续新高，盈民生证券利显著改善12收入&利润：自23年下半年以来，数字IC板块整体营收快速增长，3Q24实现收入6622亿元，剔除新股影响后YOY+246%，实现归母净利润816亿元，YOY+1306%，主要由于Q3传统旺季需求以及经营杠杆效应凸显，盈利能力显著改善。

151、毛利率半导体行业2025年度投资策略&净利率：受益于新品贡献、成本改善，板块整体毛利率趋稳、净利率显著改善。

152、Q3恒玄、晶晨、瑞芯微继续保持毛利率和净利率环比改善趋势；乐鑫和全志毛利率环比略有下滑，其中乐鑫高位微降，结构变化属正常现民生证券象，全志毛利率和净利率下降较多，主要由于收入下滑而费用增加。

153、库存情况：数字芯片板块整体库存自3Q23以来保持平稳，但存货周转天数自1Q23见半导体行业2025年度投资策略顶以来持续改善，3Q23板块存货周转天数已下降至165天左右。

154、数字芯片板块季度营收情况（亿元）资料来源：wind，民生证券研究院；样本由民生证券筛选（不包含特种、AI芯片）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0102030405060701Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24合计营收剔除新股影响后YOY0参考民生证券线数字芯片板块季度利润情况（亿元）数字芯片板块库存情况。

155、（亿元）-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%024681012141Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q半导体行业2025年度投资策略213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24合计净利剔除新股影响后YOY0参考线0501001502002503000102030405060708090合计库存周转天数（右轴）证券研究报告*39资料来源：IDC、counterpo。

156、int、Canalys、AVC、洛图科技，民生证券研究院注：其中智能音箱出货量根据2022Q1市场份额估算39主要IOT产品TWS耳机智能手表/手环平板电脑PCTV智能音箱2023年出货量（亿）2951611332519612民生证券（2022年）TOP1品牌出货量苹果：082苹果：04苹果：052联想：059三星：036亚马逊：034TOP2三星：025华为：013三星：026惠普：053海信：026谷。

157、歌：020TOP3boAt：017三星：012联想：009戴半导体行业2025年度投资策略尔：040TCL：026苹果：015TOP4小米：016Noise：009华为：008苹果：023LGE：021阿里巴巴：015创新方向AI耳机、OWS耳机；带摄像头的耳机等健康追踪功能和电池续航折叠屏、手写笔、外接键盘等AIPC智能电视、智能投影等语音、屏幕多场景智能交互中心智能可穿戴智能办公设备智能家居主要场景示意图数字芯片：下游分散。

158、民生证券，AI带来全新增量12证券研究报告*4040资料来源：IDC、Canalys，民生证券研究院数字芯片：下游分散，部分品类快速增长中国无线耳机市场24H1出货情况（百万台）全球可穿戴腕表季度分品牌出货量（百万只）IDC数据显示，中国智能手表市场24Q1出货量910万台，同比增长541%。

159、其中成人智能手表505万台，同比增长628%半导体行业2025年度投资策略、儿童手表404万台，同比增长444%。

160、手环市场24Q1出货量370万台民生证券，同比增长296%，头部厂商新品迭代带动出货量增长显著。

161、IDC预计，今年成人智能手表市场在较为健康库存的基础上半导体行业2025年度投资策略，将增长19%；手环市场得益于入门级的价格和纵深广泛的市场空间仍然有4%的增长。

162、24H1中国蓝民生证券牙耳机市场出货量达到5540万台，同比增长208%。

163、其中，TWS耳机市场出货3半导体行业2025年度投资策略508万台，同比增长56%；开放式耳机市场强势增长，24H1出货1184万台，同比增长3036%，渗透率达到21%。

164、1Q民生证券24全球TWS耳机品牌市场出货来看，除苹果同比下滑8%，小米、三星、华为等安卓品牌保持同比增长，小米更是同比增长61%，实现对三星的反超；boAt印度音频品牌也保持同比增长，连续8个季度进去全球前五。

165、1201020304050601Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q24AppleFire-BolttXTCXiaomiSamsungAmazfitHuaweiNoiseIMOOOthers资料来源：IDC、Counterpoin半导体行业2025年度投资策略tResearch，民生证券研究院证券研究报。

166、告*4141资料来源：各公司公告，民生证券研究院整理数字芯片：核心客户铸就国际竞争力公司下游市场音箱耳机手表视频监控机顶盒TV其他IOT汽车/工业模拟全志科技√√√√√晶晨股份√√√√瑞芯微√√√√√中科蓝讯√√√恒玄科技√√√炬芯科技√√√√乐鑫科技√√富瀚微民生证券√√公司下游客户全志科技天猫精灵、小米、小度等品牌智能音箱；石头、云鲸、小米、追觅等品牌扫地机；吉利、红旗、五菱等汽车品牌晶晨股份小米、阿。

167、里巴巴、Google、Amazon、创维、中兴通讯等；SONOS、三星、JBL；宝马、林肯、Jeep、沃尔沃、极氪等瑞芯微阿里、小米、百度、安克创新、腾讯、网易、科沃斯等；比亚迪、广汽、汇川等中科蓝讯小米、半导体行业2025年度投资策略realme、百度、万魔、倍思、Anker、漫步者、传音、boAt、Noise、科大讯飞、TCL等恒玄科技三星、OPPO、小米、荣耀、华为、vivo等；哈曼、安克创新、漫步者、韶音等；阿里、百度。

168、、字节跳动、谷歌等炬芯科技哈曼、SONY、安克创新、荣耀、小米、罗民生证券技、Razer、漫步者等乐鑫科技小米、谷歌、字节跳动等富瀚微专业安防客户：海康、大华等；AIoT市场：移动等三大运营商、萤石等泰凌微谷歌、亚马逊、小米、罗技、联想、JBL、索尼等12证券研究报告*4242资料来源：各公司官网，民生证券研究院数字芯片：新品进入放量周期公司主要算力芯片产品型号内核主频算力制程恒玄科技BES2800双核A。

169、RMCortex-M55300MHz-6nm晶晨股份A311D4*半导体行业2025年度投资策略Cortex-A73+2*Cortex-A53最高22GHz5TOPS12nm(6nm流片成功）瑞芯微RK35884*Cortex-A76+4*Cortex-A55最高24GHz6TOPS8nm北京君正T41双核XBurst212~14GHz12TOPS12nm全志科技V853双核Cortex-A7+RISC-VE9071GHz+6。

170、00MHz1~2TOPS22nm富瀚微FH88984核RISC处理器-2TOPS22nm中科蓝讯BT895(6)XRISC-V+DSP扩展125MHz+270MHz-22nm炬芯科民生证券技ATS283XP32bitsRISC+DSP扩展264MHz-40nm乐鑫科技ESP32-S3Xtensa32位LX7双核处理器240MHz-40nmSOC作为智能硬件主控具有产品和制程迭代快的特点，随着走出行业下行+。

171、下游AI智能硬件需求提升，24年开始诸多新品进入放量周期：恒玄：2024H1公司新一代半导体行业2025年度投资策略智能可穿戴芯片BES2800实现量产出货，采用先进的6nmFinFET工艺；晶晨：2024H1公司基于新一代ARMV9架构和自主研发边缘AI能力的6nm商用芯片流片成功，并已获得首批商用订单；乐鑫：ESP32-S3已可对接OpenAI的ChatGPT或百度“文心一言”等云端AI应用、新产品ESP32-P4具备边缘。

172、AI功能；瑞芯微：公司RK3588、RK3576采用高性能CPU和GPU内民生证券核并带有6TNPU处理单元，针对端侧主流的2B参数数量级别的模型运行速度能达到每秒生成10token以上，满足小模型在边、端侧部署的需求；中科蓝讯：公司讯龙三代BT896X系列芯片已应用在百度新推出的小度添添AI平板机器人的智能音箱中，可实现AI语音交互。

173、国产SOC芯片公司主要算力芯片对比12证券研究报告*43目录CONTENTS存储芯片111芯片设计产业链数字芯片12模拟芯片13功率半导体14证券研究报告*4413模拟IC：处理连续性自然模拟信号的集成电路模拟IC数字IC信号传输形式以波的形式传递模拟信号二进制数字信号传输产品应用放大器、接口、转换器、电源管理等微处理器、存储器等半导体行业2025年度投资策略失真程度更易失真不易失真替代性低高（可用标准产品替代）技术特点设计门。

174、槛高，学习曲线10-15年EDA辅助设计，学习曲线3-5年设计难点非理想效应较多，需要扎实的多学科基础和丰富经验芯片规模大，工具运行时间长，工艺要求复杂，需要多团队共同民生证券协作工艺制程大量使用018um/013um，目前逐渐向90nm等升级使用最先进工艺，已达5nm产品特点少量多样量多样少产品生命周期一般5年以上1-2年平均价格低但稳定因时效性而变化模拟IC是指处理连续性的声、光、电、电磁波、速度和温。

175、度等自然模拟信半导体行业2025年度投资策略号的集成电路。

176、相较数字IC，具有产品少量多样、生命周期长、设计门槛高、可替代性低、工艺制程要求民生证券不高等特点。

177、模拟IC工作原理示意模拟IC与数字IC对比资料来源：思瑞浦招股说明书，民生证券研究院证券研究报告*4513模拟IC：国内市场规模大，进口替代空间依旧广阔资料来源：Blo半导体行业2025年度投资策略omberg，WSTS，wind，民生证券研究院根据WSTS数据，2023年全球模拟IC市场规模约8105亿美元，以中国占30%计算，中国模拟IC市场规模约1724亿元，但国内自给率依旧极低。

178、我们统计国内圣邦股份、思瑞浦等24家模拟上市公司，2023合计营收为2322亿元，占中国模拟芯片市场仅135%，占全球模拟IC市场民生证券的仅4%左右。

179、而德州仪器、ADI（包含美信)半导体行业2025年度投资策略、安森美、恩智浦等四大模拟IC大厂23年来自中国市场营收总计为12058亿美金，占中国模拟芯片市场比例约50%。

180、由此可见，国内模拟芯片厂商依旧拥民生证券有广阔的进口替代空间，且我们相信，背靠全球最大终端市场，享受中国优质工程师红利，国内模拟IC产业必然崛起，重点关注国内公司后续在中高端模拟芯片领域、及工业汽车市场进展。

181、模拟IC龙头中半导体行业2025年度投资策略国市场营收总计及占比（亿美元）模拟IC上市公司营收总计及占比（亿元）0%5%10%15%20%0501001502002502018A2019A2020A2021A2022A2023A上海贝岭圣邦股份富满微晶丰明源芯朋微思瑞浦芯海科技明微电子力芯微艾为电子希荻微英集芯纳芯微赛微微电必易微晶华微天德钰帝奥微杰华特裕太微-U龙迅股份南芯科技美芯晟新相微国产厂商占比0%10%20%30%4。

182、0%50%60%70%80%-10103050民生证券7090110130150德州仪器ADI安森美美信恩智浦占中国比重证券研究报告*4613模拟IC：行业拐点已现，各下游边际向好模拟IC行业营收情况（亿元）模拟IC行业净利情况（亿元）模拟IC行业库存情况（亿元）资料来源：wind，民生证券研究院模拟IC前期估值、盈利双杀成因：1）行业景气下行，下游需求低迷，进入漫长去库存阶段；2）格局恶化：①TI逆势扩。

183、产，目标2半导体行业2025年度投资策略030年营收目标450亿美金；②中低端领域，国内涌现大量企业低价竞争；3）毛利率、营收双杀，而研发费用持续高投入导致利润侵蚀较大，乃至出现亏损。

184、目前看到的利好边际变化：3Q24财报显示行业触底向上，营收同环比进一步回升，存货民生证券周转进一步向下，净利拐点尚未显现。

185、下游需求：手机、PC下游经过前期去库，目前重启拉货带动产业链公司营半导体行业2025年度投资策略收回升，而工业、汽车等下游去库也将逐步迎来拐点。

186、供给方面，上游成熟制程代工持续迎来降民生证券价，带来成本端持续改善。

187、行业格局：①TI2Q24毛利率已触底反弹，同时明确表示下修2026年Capex计划，显示TI竞争策略或将不如市半导体行业2025年度投资策略场所担忧的激进。

188、②国内消费类环节率先出现行业民生证券并购，中小企业有望被加速整合。

189、-半导体行业2025年度投资策略50%0%50%100%150%0501001Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24合计营收剔除新股影响后YOY0参考线-300%-200%-100%0%100%200%300%400%-5051015201Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24合计净利。

190、剔除新股影响后YOY0参考线0501001502002500204060801001Q183Q181Q193Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24合计库存周转天数（右轴）证券研究报告*4713模拟IC：消费类模拟国产突破，中高端市场亟待突破资料来源：TI，民生证券研究院手机上民生证券模拟芯片应用框图举例新能源汽车模拟芯片使用情况下游方面，国内公司已于消费类手。

191、机\AIOT等应用领域实现初步突半导体行业2025年度投资策略破，目前在新能源、工业等市场持续渗透。

192、产品方面，基础的DCDC、运放等，国内公司已打磨基础能民生证券力，正发力ADC/DAC转换器，汽车LED驱动，大电流DCDC、磁传感等更高壁垒产品。

193、新能源半导体行业2025年度投资策略车中所用到模拟芯片的场景可分为四大类：高级驾驶辅助系统、混合动力、电动动力传动系统、车身电子及照明、信息娱乐与仪表盘，其中涉及100多个终端电子设备。

194、所用到的模拟芯片覆盖电源管理和信号链中绝大部分民生证券品类。

195、此外，出于安规和设备保护的需求，新能源汽半导体行业2025年度投资策略车高瓦数功率电子设备（OBC、BMS、DC/DC转换器、电控、CAN/LIN总线通讯等）需用到隔离等。

196、证券研究报告*48模拟IC：并购外延整合，加速国产模拟公司成长48表：22年以来多家模拟IC设计公司终止IPO，或为潜在被并购对象表：22年以来模拟IC并购事项梳理132022年以民生证券来，模拟IC行业迎来加速洗牌期，IPO融资渠道收紧，如拓尔微、硅动力等诸多公司主动撤回IPO申请；2024年以来，国务院新“国九条”，证监会“并购六条”等指导性文件相继出台，强调加大并购重组改革力度，活跃并购重组市场。

197、2024年以来，思瑞浦、纳半导体行业2025年度投资策略芯微、晶丰明源、希荻微等纷纷开启并购整合序幕，我们认为新政策驱动下，模拟IC行业格局有望实现快速优化。

198、上市公司时间并购事项标的公司业务情况上海贝岭2022年3月上海贝岭宣布拟以36亿元自有资金收购矽塔科技100%股权，同时以5005万元收购上海翌芯持有的上海岭芯剩余30%股权矽塔科技主要从事电机驱动、电机民生证券控制芯片的模拟数字混合IC设计上海岭芯主要从事电源管理类IC设计雅创电子2022年8月雅创电子以人民币24亿元通过股权转让方式取得欧创芯60%的股权欧创芯产品模拟IC设计晶丰明源2023年3月晶丰。

199、明源宣布以25亿元收购凌鸥创芯3887%股权核心产品为电机控制类M半导体行业2025年度投资策略CU必易微2023年6月必易微现金方式收购动芯微6014%股权，并控股动芯微动芯微产品为面向智能家电、工业及安防、汽车及新能源、服务器及算力等领域的电机驱动及磁传感器芯片思瑞浦2023年6月思瑞浦宣布以发行股份及支付现金方式收购创芯微956587%股份；2024年2月二次方案调整，拟以发行可转债及支付现金方式收购创芯微100%股权，。

200、标的公司全部股权作价为106亿元创芯微产品为高精度、低功耗电池管理及高效率、高密度电源管理芯片纳芯微2024年6月纳芯微公告拟以现金方式收购上海麦歌恩微电子合计7931%的股份，收购对价683亿元主要产品为磁传感器芯片，已形成磁开关、电流/线性霍尔和磁编码三大业务线晶丰明源民生证券2024年10月晶丰明源公告拟发行股份、可转债及支付现金购买易冲科技100%股权易冲科技主要从事无线充电芯片、通用充电芯片、汽。

201、车电源管理芯片、AC/DC电源芯片和协议芯片希荻微2024年11月筹划以发行股份及支付现金的方式购买深圳市诚芯微100%股份并募集配套资金主营车充IC，DC-DC降压IC，AC-DC原边反馈IC，DC-DC升压IC，蓝牙音响音频功放IC,音响IC公司名称产品202半导体行业2025年度投资策略1年（亿元）2022年（亿元）营收归母净利营收归母净利昆腾微FM/AM收发芯片、USB音频芯片、高速ADC/DAC、无线音频传输芯片31。

202、民生证券5083305065芯龙技术DCDC209067拓尔微MCU方案板、电源管理芯片、锂电池管理芯片、马达驱动芯片、气流传感器15634251945652长晶科技DC-DC、LDO、功率器件等19022441884127微源股份DCDC、LDO、LevelShifter、栅驱动、P-Gamma、背光驱动芯片、电压检测、复位、过流/过压保护、快充芯片、锂电池保护、屏电源管理、运放435139赛芯电子DC。

203、-DC、SoC系列、充电管理芯片、单节锂电保护芯片、多节锂电保护芯片245071硅动力AC-DC芯片、DC半导体行业2025年度投资策略-DC芯片243056205031集创北方面板显示驱动芯片、电源管理芯片、LED显示驱动芯片、控制芯片及其他5674932智融科技锂电池快充放管理芯片、多口输出动态功率调节芯片和快充协议芯片226071蕊源科技DC-DC芯片为主，同时涵盖保护芯片、充电管理芯片、LDO芯片、LED驱动芯片、马达。

204、驱动芯片、PMU芯片、复位芯片等多系列电源管理芯片326094298068奥拉股份时钟民生证券芯片、电源管理芯片、传感器芯片、射频芯片四大类502-1096硅数股份高性能数模混合芯片，显示主控芯片、高速智能互联芯片为主要产品8408895113资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院证券研究报告*49目录CONTENTS存储芯片111芯片设计产业链数字芯片12模拟芯片13功率半。

205、导体14证券研究报告*14功率半导体：下游应用广泛，能源变革驱动需求快速增长功率半导体可以分为功半导体行业2025年度投资策略率IC和功率器件两大类别。

206、二民生证券极管和晶闸管出现的时间相对较早，总体结构和生产工艺较为简单，目前需求增长较快的IGBT、MOSFET等属于晶体管系列。

207、作为电能转换、电路控制的核心部件，功率半导体广泛应用于汽车、消费电子、计算机、网络通信、工控等场景，其中工业、汽车在下游占比中最高，2021年占比分别为35%半导体行业2025年度投资策略、29%。

208、据Omida，2021年全球和中国功率半导体市场空间分别为462民生证券亿美元和182亿美元，至2025年，全球和中国市场空间有望分别达到548亿美元和195亿美元，相比2021年复合增速分别有望达到592%和455%。

209、受益于新能源行业高景气度，据我们测算国内功率器件主要上市公司营收占中国市场比例，自2019年起由255%提升至2023年的401%，国内厂商从二极管、晶闸管等技术壁垒相对较低的品类，向大功率MO半导体行业2025年度投资策略SFET、IGBT等领域升级，国产化率及国内厂商综合竞争能力显著提升。

210、资料来源：TrendForce，中商产业研究院，民生证券研究院整理资料来源：电力电子技术与应用，民生证券研究院整理35%29%18%10%7%1%工业汽车消费电子通讯电脑其他资料来源：Omida，中商产业研究院，iFinD，民生证券研究院整理功率半导体类别梳理2021年全球功率半导体下游需求占比（%）2019-2023民生证券年国内功率上市公司营收及国产化率（亿元，%）0%10%20%30%40%50%0。

211、2004006008002019/12/312020/12/312021/12/312022/12/312023/12/31东微半导银河微电苏州固锝斯达半导时代电气新洁能华润微捷捷微电宏微科技扬杰科技士兰微国产化率50证券研究报告*51IGBT半导体行业2025年度投资策略&MOSFET：功率器件两大明珠IGBT和MOS是全球功率器件市场的主要增长来源。

212、IGBT民生证券是目前发展最快的功率半导体器件，据YOLE数据显示，2023年全球IGBT的市场规模约为71亿美元，受益于新能源汽车、新能源、工业控制等领域的需求大幅增加，预计2026年全球IGBT市场规模将达到84亿美元。

213、中国是全球最大的IGBT市场，约占全球IGBT市场规模的40%，预计到2025年中国IGBT市场规模将达到半导体行业2025年度投资策略522亿元。

214、MOSFET：2022年全球MOSFET行业市场规模已增长至1296亿美元，2023年增长至143亿美元，2019-2023年的年均复合增民生证券长率达到17%。

215、我国MOSFET市场规模同样呈现上升趋势，201半导体行业2025年度投资策略9年中国MOSFET市场规模约为296亿美元，在全球市场中占比约为388%，2023年该数值增长至51亿美元，2019-2023年年均复合增长率达到146%，中国在世界市场中的占比将进一步提升。

216、140%2%4%6%8%10%12%14%16%02040608010020202021202220232024E2025E2026E市场规模增速（%）2020-2026年全球IGBT市场规模（亿美元）2019-2023年全球MOSFET市场规模走势资料来源：YOLE，民生证券研究院整理资料来源：芯谋研究，功率半导体生态圈，华经产业研究院，民生证券研究院整理民生证券0%10%20%30%40%050100。

217、15020020192020202120222023市场规模(亿美元)增速(%)证券研究报告*14SiC加速上车，开启功率器件市场新成长增量功率器件的创新已由器半导体行业2025年度投资策略件结构升级逐步演化为材料的创新，第三代化合物半导体（碳化硅、氮化镓）基于材料上的变化带来器件性能的改变，将成为功率器件后续新增量市场。

218、与IGBT相比，GaN的可控电压范围较低，应用场景局限于快充、基站射民生证券频等中低压应用场景；SiC性能优于IGBT，但成本及可靠性仍有差距。

219、SiC器件主要用于RF、半导体行业2025年度投资策略汽车、工业和能源。

220、据Wolfspeed预测，全球SiC功率器件2022、2024、2026年市场规模约为43、66及89亿美元民生证券，22到26年期间CAGR达199%。

221、下游器件用于新能源车、射频、光伏、轨交等，新能源车为主半导体行业2025年度投资策略要推力。

222、碳民生证券化硅器件的需求结构方面，新能源汽车将成为最大的应用领域，特斯拉、比亚迪、蔚来、小鹏等知名车企已经计划在未来车型中使用SiC分立器件或模块。

223、Wolfspeed预计，新能源汽车将占2026年碳化硅器件市场52%，22到26年期间CAGR达302%；其余RF、工业与半导体行业2025年度投资策略能源将分别占据33%、16%。

224、2023年5月，英飞凌与天岳先进、天科合达签订供货协议，同年6月，意法半导体宣布与三安光电成立合资企民生证券业，标志着国产碳化硅衬底厂商技术日趋成熟，器件上车进程亦在加速，国产碳化硅产业迎来加速发展。

225、资料来源：英飞凌，民生证券研究院资料来源：Wolfspeed，民生证券研究院整理全球碳化硅器件市场规模（亿美元）硅、碳化硅、氮化镓衬底功率器件主要应用场景6101421242916324602040602022F2024F2026F工业和能源RF汽车52证券研究报告*53800V平台加速SiC渗透800V高压平台下SiC成为刚需：虽然使用硅Si-IGBT的功率模块同样可以做到10半导体行业2025年度投资策略00V以上的耐受电。

226、压，但耐高压的Si-IGBT在民生证券800V高电压平台上仍然存在着损耗高、效率低、体积大的缺点。

227、如果采用碳化硅系统，800V电动汽车的整车效率半导体行业2025年度投资策略将得到显著提升。

228、越来越多的整车厂布局800民生证券V高压平台。

229、保时捷Taycan是全球首款量产半导体行业2025年度投资策略的800V高压平台车型。

230、此外，奥迪e－tronGT、现代Ioni民生证券q5和起亚EV6都采用了800V高压平台。

231、国内比亚迪、吉利、极狐、广半导体行业2025年度投资策略汽、小鹏等都陆续发布了支持800V高压快充的车型或平台。

232、图：800V平台产品市场份额预测资料来源：YOLE，新材资讯，民生证券研究院图：支持800V高压快充的车型小鹏G9现代Ioniq5奥迪RSe-tronGT问界M9140%20%40%60%80%100%800V份额其他份额资料来源：800V高压未来，民生证券研究院证券研究报告*54功率三季报总结：库存持续去化，需求回暖涨价可期资料来民生证券源：iFinD，民生证券研究院整理143Q24功率板块公司实现总营。

233、收987亿元，同比增长128%，环半导体行业2025年度投资策略比增长28%，实现归母净利润91亿元，同比增长245%，环比增长75%。

234、板块内部分化明显，电车光伏需求旺盛，中低压产品触底回暖，而高压产品短期承压，但随着交期逐步改民生证券善，景气度有望回升。

235、3Q24功率半导体板块总库存1017亿元，环比增长42%，库存周转天半导体行业2025年度投资策略数1247天，环比下滑01天。

236、随着功率板块市场需求回暖速度放缓，库民生证券存水平轻微抬升，但存货周转情况保持改善趋势。

237、3Q19-3Q24功率板块合计营收及增速3Q19-3Q24功率板块合计库存（亿元）和DOI（天）3Q19-3Q24功率板块合计净利及增速0%50%100%-20406080100120140半导体行业2025年度投资策略1601803Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24合计营收（亿元）剔除新股影响后YoY-500%0%500%1000%1500%2000%-5101520253。

238、Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q243Q24合计净利（亿元）剔除新股影响后YoY050100150200250-204060801001203Q191Q203Q201Q213Q211Q223Q221Q233Q231Q24民生证券3Q24合计库存（亿元）周转天数证券研究报告*证券研究报告55半导体制造0255证券研究报告*56硅片制造晶圆制造封装测试晶圆制造核心工艺。

239、流程图02资料来源：乐晴智库，民生证券研究院整理证券研究报告*57目录CONTENTS晶圆厂212半导体制造产业链设备22材料23封装24证券研究报告*5821晶圆代工全球市场稳步增长，国产厂商快速扩张全球晶圆代工市场规模高速增长，中国大陆半导体行业2025年度投资策略份额持续快速扩张。

240、2018-2022年全球晶圆代工市场规模从73605亿美元增长至1,42135亿美元，CAGR为178民生证券8%。

241、2022年底全球集成电路行业进入周期性低谷，2023年晶圆代工市场规模下降至1,23415亿美元半导体行业2025年度投资策略，同比下滑1317%。

242、但行业随后将迎来上行周期，全球晶圆代工市场规模预计将恢复高增长的势态，TechInsights预测，2023-2028年的年均复合增长率将达到1224%；中国大陆晶民生证券圆代工市场销售额从2018年的319亿元增长至2022年的771亿元，CAGR为185%。